Ein Selbstversuch 07.04.2005, Weltwoche
Im Oktober tat ich, was damals bereits Hausfrauen taten. Ich kaufte die ersten Aktien in meinem Leben. Dreissig Namen Ciba Spezialitätenchemie zum Gesamtpreis von 3600 Franken. Der Oktober ist bekanntlich ein besonders gefährlicher Monat, um in Aktien zu spekulieren. Die andern gefährlichen Monate, wusste schon Mark Twain, wären Juli, Januar, September, April, November, Mai, März, Juni, Dezember, August und Februar gewesen. Ich aber kaufte nicht in irgendeinem Oktober meine ersten Aktien, sondern im Oktober 1998 und damit in jenem Monat, der seit Menschengedenken der heisseste überhaupt war. Der Schweizer Aktienindex SMI legte binnen dieser dreissig Tage um 18 Prozent zu.So eine sagenhafte Wertvermehrung verkündet in aller Regel zwei Dinge: dass dieser Markt überhitzt ist. Und dass diese Party bald vorbei sein wird.«Auf das Timing kommt es nicht an.» Es ist Frühling 2005, die Party ist längst vorbei, nur der Kater hält noch an. Mir gegenüber sitzt ein Experte, Erwin Heri, der frisch und fidel dasselbe empfiehlt, was er schon immer empfohlen hat: «Wann kaufen Sie Aktien? – Immer.» Oder: «Welche Aktien kaufen Sie? – Alle.» Wer in Aktien investiere, habe noch immer sechs bis acht Prozent Rendite erreicht – «längerfristig». Das dauere manchmal zehn Jahre, selten etwas länger, aber abschliessend habe sich noch immer das gleiche schöne Resultat herausgestellt: sechs bis acht Prozent Rendite, pro Jahr, doppelt so viel, wie mit Obligationen herauszuholen wäre. Sogar wenn man das Pech gehabt haben sollte, unmittelbar vor dem grossen Crash im Oktober 1987 eingestiegen zu sein, hätte man das nicht bereuen müssen, sofern man nur seine Nerven samt Aktien behalten habe; der Wert des Portefeuilles wäre zwar zuerst eingebrochen, hätte sich bis 2000 aber versechsfacht, bis heute immerhin gut vervierfacht. «Das einzige Risiko bei Aktien besteht darin, keine zu haben», unterhielt Heri zu seinen besten Zeiten sein Publikum. Heute wollen etwas weniger Leute solche Sätze hören, weil – dann wechselt Heri auf Amerikanisch: «Everybody is totally pissed off.»
Berühmt wurde Erwin Heri durch seine Ratgeber. Das Buch «Die acht Gebote der Geldanlage» wurde, wie er selber schreibt, «nicht überraschend zum Bestseller», denn Ende der neunziger Jahre hätten sich Bücher unter dem Motto «In x Tagen zum Millionär» besonders gut verkauft. «Die acht Gebote» waren im Vergleich dazu eine differenzierte Expertise, in der etwa nachzulesen war, dass die Wahrscheinlichkeit, in einem Jahr an der Börse Geld zu verlieren, bei einem Drittel liegt. «Aber das interessierte niemand.» Damals achteten die Leute eben nur auf den Kern seiner Botschaft: «Erstes Gebot: Investieren Sie!»
Das taten Handwerker, Supermarktkassiererinnen und ich. Im Frühling 1999 postete ich Aktien von Nestlé für 8400 Franken, von Sulzer Medica für 4700 Franken, von Novartis für 6700 Franken und von den Zürich-Versicherungen für 7700 Franken.
Akademisch hat es Erwin Heri in den Rang des Professors gebracht, beruflich schaffte er es zum Anlagechef der Credit-Suisse-Gruppe, womit er auch verantwortlich war für das Vermögen der Winterthur-Versicherungen. Deren viele Gelder wurden in den späten neunziger Jahren, als die Börsenkurse kräftig anstiegen, immer stärker in Aktien investiert, worauf im ersten Halbjahr 2002, nachdem die Kurse eingebrochen waren, die Gegenbewegung einsetzte und die «Winterthur» die meisten ihrer vielen Aktien wieder abstiess. Oder wie Erwin Heri sagt: «abstossen musste». Fachleute sprechen abschätzig von «prozyklischem Anlageverhalten», was bekanntlich die Art und Weise ist, wie Krankenschwestern und ich unser Geld verspekulieren. Nur: Das tat die «Winterthur» auch, und wie andere ehrwürdige Schweizer Versicherungen tat sie es sogar im grossen Stil. Gut zwei Milliarden Franken hat die Muttergesellschaft, die Credit Suisse, abschreiben müssen. Im Sommer 2002 war Erwin Heri seinen Job los.
Wie konnte einem Profi ein solcher «Anfängerfehler» passieren? Heri nimmt sein Buch mit den acht Geboten, zeigt auf die Stelle, wo er alles peinlich genau vorausgesehen habe. Er habe immer erkannt, dass Versicherungen keinen genügend langen Schnauf hätten. Schuld seien die vielen Regulierungen. Versicherungen müssten per 31. Dezember eines jeden Jahres einen Finanzabschluss präsentieren. Also hätten sie einen kurzen, nämlich einjährigen Anlagehorizont, was nicht lange genug sei, wie jedermann in seinen Büchern habe nachlesen können. Früher hätte man nicht jedes Aktivum zu Marktpreisen bewerten müssen, aber heute sei das eben so. Hätten die Winterthur-Versicherungen unter Heri strikt nach dem langfristigen Rat des Buchautors Heri gelebt, hätten sie in den «goldenen» neunziger Jahren kurzfristig in gar keine Aktien investieren dürfen.
Als Privatmensch aber durfte Erwin Heri. Er legte jenen Teil seines Vermögens, welchen er kurzfristig für nichts anderes brauchte, längerfristig in Aktien an. Ein erster Crash im Sommer 2000. Ein zweiter Crash im Frühling 2001. Ein dritter Crash nach dem 11. September 2001. Ein vierter Crash im Sommer 2002 nach dem Enron-Skandal. Ein fünfter Crash im März 2003. Das waren fünf Ausschläge nach unten, und diese Turbulenzen verfolgten Erwin Heri bis hinter die Haustür. «Meine Frau war total verunsichert. Wenn das so weitergeht, verlieren wir alles, sagte sie zu mir. Ich erwiderte: Ich kann doch nicht alles verwerfen, was ich in den letzten dreissig Jahren gepredigt habe.» Der Schweizer Aktienindex SMI sank von 8200 Punkten im Sommer 2000 auf 3700 Punkte im März 2003.
Ich handelte, schon nach dem ersten kleinen Einbruch im Herbst 2000. «Erfolge realisieren, Verluste laufen lassen», lautete mein Plan. Weil sich trotz des ersten kleinen Crashs zwei meiner Titel hübsch entwickelt hatten, konnte ich meine ersten Gewinne mit Aktien einkassieren. Ich verkaufte meine Nestlé- und Sulzer-Medica-Papiere und erzielte mit ursprünglich gut 13000 Franken Spielgeld innert anderthalb Jahren gut 5000 Franken Gewinn.
«Eine Loser-Strategie», kommentiert Experte Heri trocken und ergänzt: «Damit verzichten Sie zu früh auf die guten Titel und bleiben auf den schlechten sitzen.» Sein zweites Gebot lautet darum: «Trachten Sie nicht nach kurzfristigem Gewinn.» Gier sei der schlechteste aller Ratgeber an den Finanzmärkten.
Wer sein Geld so stur wie Heri längerfristig in Aktien anlegt, muss «risikofähig» sein. Was in diesem Wort alles enthalten ist, hat der Professor neu hinzulernen müssen. Früher hat er die «Risikofähigkeit» immer rein finanziell verstanden, nämlich dass man das Geld, das man im Aktienmarkt längerfristig anlege, kürzerfristig für nichts anderes brauche. Heute sieht Heri auch die psychologische Seite: Man müsse die Volatilität nicht nur im Portemonnaie, sondern auch «im Magen aushalten» können. «Das können viele Leute nicht und werden schwach, wenn sie zu Hause rapportieren müssen.»
Erwin Heri wurde nicht schwach. Er habe in seinem Leben «überhaupt erst sehr wenige Aktien verkauft». Er war risikofähig, just in den letzten fünf Jahren. Und er ist froh. Denn heute steht der SMI nicht mehr bei 3700 Punkten wie im März 2003, sondern an der Schwelle zu 6000. Und woher nimmt er das Urvertrauen, dass Kurse schon bald wieder von Allzeithoch zu Allzeithoch hüpfen? «Weil die Gewinne der Unternehmen langfristig so stark wachsen wie die Volkswirtschaft, also um etwa zwei Prozent im Jahr. Weil es zusätzlich noch Effizienzsteigerungen in den Unternehmen gibt von mindestens zwei Prozent, das ist etwas wie der technische Fortschritt. Und weil es zu guter Letzt auch noch etwas Inflation gibt. Damit sind wir bei sechs bis acht Prozent Aktienkurssteigerung, pro Jahr im Durchschnitt.»
Zu Besuch beim nächsten Experten, der das grosse Wort vom Aktiensparen in der Schweiz richtig populär gemacht hat: Kurt Schiltknecht, Partner von Martin Ebner, ebenfalls im akademischen Rang eines Professors. «Das Wort Aktiensparen», eröffnet Schiltknecht das Gespräch, gebe die «Dynamik» an. «Man muss über die Zeit etwas aufbauen, immer ein bisschen zukaufen. Dann steigt man nie voll zur falschen Zeit ein und ist ganz sicher auch im günstigsten Zeitpunkt mit dabei. Über die Zeit ergibt sich dann eine positive Rendite.» Schiltknecht redet bedächtiger als Heri, sagt aber haargenau dasselbe: Mit Aktien erziele man im langfristigen Schnitt etwa sieben Prozent Rendite, doppelt so viel wie mit Obligationen. Sieben Prozent, das ist für Schiltknecht, der bis vor kurzem zahlendes Mitglied der Sozialdemokratischen Partei war, eine anständige Wertvermehrung. «Mit sieben Prozent Rendite verdoppeln Sie Ihr Vermögen alle zehn Jahre. In zwanzig Jahren haben Sie viermal so viel, in vierzig Jahren 16-mal so viel. Man kann also auch reich werden, wenn man spart und schafft. Zwar haben nicht alle die gleichen Chancen, es gibt Zufälle und anderes, aber man bringt es auch mit Fleiss zum Millionär.»
Dann erzählt er von seinem Elternhaus: «Mein Grossvater war ein Arbeiter. Der wollte, dass mein Vater eine Banklehre mache. Zur finanziellen Absicherung dieses Plans hat mein Grossvater Bankaktien gekauft. Sie sind immer noch im Besitz der Familie. Ich bin mit Aktien aufgewachsen, an unserem Mittagstisch waren Aktien häufig ein Thema. Aktienkurse können raufgehen, Aktienkurse können runtergehen, das war schon immer so.» Viele Leute hätten das leider nicht erlebt, «auch meine Frau nicht».
Ich wollte richtig investieren. Nachdem ich meine ersten Nestlé- und Sulzer-Medica-Gewinne realisiert hatte, beteiligte ich mich am nächsten Tag, am 1. Oktober 2000, bei meinem damaligen Arbeitgeber, dem Medienkonzern Tamedia, und kaufte bei dessen Börsengang Aktien zu «Vorzugsbedingungen» für mehr als 20000 Franken. War das klug?
«Das Leben ist ein permanenter Versuch, gescheiter zu werden», antwortet Kurt Schiltknecht, der vor zehn Jahren ebenfalls begeistert gewesen wäre über solche Modelle zur Mitarbeiterbeteiligung. Heute warnt er: «Da kumulieren Sie Risiken. Wenn es schlecht läuft, werden Sie sauer auf die Firma.» Damit schneidet Schiltknecht sein neues Lieblingsthema an, die «Corporate Governance», über die er neulich ein Buch geschrieben hat und bei der es «im weitesten Sinn um die Frage geht, wie die Macht in einem Unternehmen aufgeteilt, ausgeübt und kontrolliert werden soll». Schiltknechts Diagnose in Kürze: Die Manager setzen sich zu leicht über die Interessen der Aktionäre hinweg. Er zitiert in diesem Zusammenhang gerne den deutschen Bankier Carl Fürstenberg: «Aktionäre sind dumm und frech – dumm, weil sie andern Leuten ohne ausreichende Kontrolle ihr Geld anvertrauen; frech, weil sie Dividenden fordern, also für ihre Dummheit auch noch belohnt werden wollen.»
Im Fall der Tamedia gab es für mich bis heute eine Dividende von durchschnittlich weniger als 0,7 Prozent im Jahr, aber einen Kursverlust von über 50 Prozent. Zur schlimmsten Zeit tauchte die Aktie gar auf einen Viertel des Einstiegspreises zu «Vorzugsbedingungen»
«Sehr geehrter Herr Coninx», schrieb ich als ehemaliger Tamedia-Mitarbeiter neulich dem Verwaltungsratspräsidenten frech. «Als Tamedia-Kleinaktionär (ich habe beim Börsengang gut 20000 Franken investiert) muss ich mich zurzeit damit abfinden, über die Hälfte davon verloren zu haben. Ich nehme das sportlich, weil ich von Anfang an um das Risiko wusste – und dieses bewusst in Kauf nahm. Ich hoffe übrigens auch weiterhin, dass sich der Aktienkurs irgendwann erholt. Was ich weniger gut begreifen kann, ist die Höhe der Honorare, welche sich der Verwaltungsrat heute schon auszahlt. 2003 waren es 2,26 Millionen, also 322000 Franken pro Kopf. Die fünf Unternehmensleiter erhielten ein Salär von 2,48 Millionen (pro Kopf fast eine halbe Million) und dazu eine Erfolgsbeteiligung von 198000 Franken (pro Kopf fast 40000).»
Diese üppigen Honorare betreffen 2003 und damit ein Jahr, als bei der Tamedia sowohl Umsatz wie Margen einbrachen und sogar ein Verlust von 18 Millionen Franken ausgewiesen wurde. Für 2004 meldet die Tamedia nun fast 50 Millionen Franken Gewinn; immerhin sind die bereits sehr hohen Honorare deswegen nicht nochmals angestiegen.
Dann stellte ich im Brief an Herrn Coninx ein paar Fragen: «Mit welchen Erfolgen rechtfertigen Sie solche Honorare? Verstehen Sie es, wenn ich als ehemaliger Mitarbeiter, der eigenes Geld investiert hat, den Erfolg Ihrer Firma etwas anders beurteile, nämlich nach der Entwicklung des Aktienkurses? Haben Sie auch von andern unzufriedenen Mitarbeitern solche Briefe erhalten oder an Aktionärsversammlungen ähnliche Klagen gehört?»
Die Antwort von Dr. Hans Heinrich Coninx fiel kurz und bündig aus. «Was die Tamedia-Aktie anbelangt, hoffe ich für Sie, dass der gegenwärtige Trend anhalten und ihr Börsenkurs weiterhin steigen wird.» Auf die Frage nach der Honorierung von Verwaltungsrat und Unternehmensleitung ging er nicht ein und verwies lapidar auf den Jahresbericht – in welchem die Honorare tatsächlich ausgewiesen, aber kaum begründet werden.
«Die Maximierung des Shareholder-Value ist das einzige sinnvolle Ziel unternehmerischen Handelns.» Das sagte Kurt Schiltknecht früher schon, und das sagt er heute noch. Nur hat er inzwischen erkannt, dass es sich hier um «ein abstraktes Ziel» handle, die Messung des Shareholder-Value nicht ganz so einfach sei, wie er sich das früher vorgestellt habe. «An den Aktienbörsen können nachhaltige Bewegungen der Aktienkurse auftreten, die nichts oder nur sehr wenig mit den Managementleistungen in den betroffenen Unternehmungen zu tun haben.»
Schiltknecht hat das selber erfahren – bei Ausschlägen nach oben wie nach unten. Ebners BZ-Trust führte vier Visions-Gesellschaften, bei zweien sass Schiltknecht im Verwaltungsrat und avancierte damit zu einem der bestbezahlten Verwaltungsräte der neunziger Jahre. Dank dieser beiden Mandate hat er innert kurzer Frist ein Honorar von über fünf Millionen Franken bezogen. Die Spielregeln waren im Voraus fixiert worden: Das Verwaltungsratshonorar richtete sich direkt nach dem Aktienkurs der jeweiligen Visions-Gesellschaft. Das Mindestziel bestand aus einer Kurssteigerung von sieben Prozent im Jahr; wurde diese Marke nicht erreicht, musste sie in den nächsten Perioden aufgeholt werden. «Ein extrem ehrgeiziges Ziel», so Schiltknecht. Lange ging die Rechnung der BZ-Banker sehr schön auf – zumindest in den neunziger Jahren, als sich die Kurse bis zum Frühling 1998 nur in eine Richtung bewegten, nach oben. Die Rendite der Visions-Gesellschaften stieg so stark, dass sich deren Verwaltungsrat Schiltknecht persönlich ein Millionenhonorar auf Erfolgsbasis auszahlen durfte, welches er sich rückblickend nicht mehr bewilligen würde. «Aber was hätten wir tun sollen? Wir konnten die Spielregeln doch nicht im Nachhinein ändern.»
In der Zwischenzeit verwandelte sich derselbe Kurt Schiltknecht in einen der schärfsten Kritiker solcher Millionengehälter. Aber er kritisiert diese nur dann, wenn die Leistung nicht stimme. Worunter er versteht, dass Manager ihre Millionen kassieren, ohne dass sie den Shareholder-Value nachhaltig verbessert haben. In seinem Buch fallen ab und zu Namen, etwa jener von Novartis, einem Konzern, der «wie eine absolute Monarchie» geführt werde. «Dank der Stimmrechtsbegrenzung können Verwaltungsrat und Management problemlos verhindern, dass unbeliebte oder kritische Grossaktionäre oder unabhängige Verwaltungsräte Einsitz in den Verwaltungsrat nehmen und sich dort für die Interessen der Aktionäre stark machen.» Akribisch analysiert Schiltknecht das Salär des CEO von Novartis samt Optionen, gesperrten und nichtgesperrten Aktien sowie den Einzahlungen in die Pensionskasse. Vor zehn Jahren, da habe er auch gefunden, Manager sollten «mit möglichst vielen Optionen entschädigt» werden, aber inzwischen schreibt er in seinem Buch, das diene «eher der Verschleierung als der gezielten Motivation». Ohne ihn namentlich zu nennen, kritisiert er Daniel Vasella: «Dass es sich bei den Managemententschädigungen um internationale Marktlöhne handle, ist absurd.»
2004 hat Vasella 21 Millionen Franken verdient. «Zum achten Mal hintereinander ein Rekordergebnis, zum achten Mal hintereinander die Dividende erhöht», jubelte der Tages-Anzeiger mit, als im Januar 2005 die neuesten Zahlen präsentiert wurden. An den Märkten tönte es anders. «Das Ergebnis ist in Ordnung, aber nicht sexy», meinte ein Analyst in der Sprache der Analysten.
Meine Novartis-Aktien sind heute so wenig wert, wie ich damals, im Frühling 1999, bezahlt habe. Ich kann das sogar nachvollziehen. Der Jahresumsatz des Novartis-Konzerns ist ja auch ungefähr gleich geblieben (heute 33,5 Milliarden Franken, damals 32,9 Milliarden), der Gewinn ebenfalls (heute 6,9 Milliarden Franken, damals 6,6 Milliarden). Vasella, der laut Presse acht Rekordergebnisse hintereinander feiern durfte, muss sich noch etwas anstrengen, damit sich seine Leistung auch auf den Wert meiner Aktien überschlägt.
Kurt Schiltknecht hat keine einzige Novartis-Aktie, er setzt auf echte Werte. Ist er einmal von einem Unternehmen überzeugt, kauft und kauft er, egal, wo der Kurs steht. «Wenn Aussicht auf eine Besserung besteht, kann sich dies auch bei einem Kurszerfall auszahlen.» Er habe für ABB-Aktien fünfzig Franken bezahlt, habe aber später auch zum tiefsten Kurs von 1.40 zugegriffen. «Klar, zu diesem Zeitpunkt bestand die Gefahr, dass ich alles verlieren würde. Aber im Moment sieht es wieder so aus, dass ich im Schnitt etwa sieben Franken pro Aktie bezahlt habe und somit schon wieder knapp im Plus bin.» Mit andern Worten: Er hält sich strikt an das «dritte Gebot», das bei Erwin Heri lautet: «Versuchen Sie nicht, den ‹richtigen Moment› zu erwischen, es gibt ihn nicht.»
Blickt der Privatmann Schiltknecht heute auf die Höchststände vom Sommer 2000 zurück, hat er «enorm viel Geld» verloren im Aktienmarkt. Blickt der Privatmann Schiltknecht auf die letzten vierzig Jahre zurück, hat er «viel Geld» verdient im Aktienmarkt.
Geschäftlich gibt es nichts zu beschönigen. «Der Misserfolg war so gross, dass wir Fehler gemacht haben mussten», sagt Kurt Schiltknecht. Das grosse, mächtige BZ-Imperium des Martin Ebner ist zwar nicht ganz zusammengebrochen, aber beinahe. Das bekamen auch viele Kleinanleger zu spüren, die in den späten neunziger Jahren als «Aktiensparer» angelockt wurden, ihr Geld den vier BZ-Visionen anzuvertrauen – und damit voll in die fünf Crashs hineinliefen.
Schon mit ihrer Grundidee sind Ebner und Schiltknecht gescheitert: «Wir wollten Aktionärsrechte wahrnehmen und als aktive Aktionäre zur Mehrung des Shareholder-Value beitragen.» Bis sie dann merken mussten, dass sie vom Establishment schnöde abgewiesen wurden. «Die Grosskonzerne wollten uns nicht im Verwaltungsrat haben.»
Hinzu kamen zwei Fehler in der konkreten Anlagepolitik. «Der erste grosse Fehler», so Schiltknecht, habe darin bestanden, dass sie sich auf zu wenige Titel konzentriert hätten. Dabei hätten sich insbesondere zwei als klare Verlierertitel herausgestellt: Credit Suisse, die sich im Wert geviertelt hat, und ABB, die um über neunzig Prozent gefallen ist. «Wir haben die Chefs der Credit Suisse persönlich gekannt und ihnen vermutlich deswegen zu sehr vertraut», sagt Schiltknecht – und erzählt von seinem guten Freund in den USA, der den Enron-Chef persönlich gekannt habe und so begeistert war, dass er einen Teil seines Vermögens in Enron investierte, bevor diese Pleite ging. «Der zweite Fehler», so Schiltknecht, bestand darin, dass die BZ-Gruppe Fremdkapital eingesetzt habe. «Nicht viel für normale Verhältnisse, aber zu viel für die Krise.» Seither hält sich Schiltknecht an folgende klare Richtlinie für das Aktiensparen: «Null Leverage.» Nur wer gar keine Schulden habe, könne auch dann noch handeln, wenn die Börse kracht. «Die Handlungsfreiheit im schlechten Fall ist für den langfristigen Erfolg entscheidend, das haben wir zu wenig beachtet.»
Sonst aber könne er zu allem stehen, was er getan habe. Jeden Vortrag, den er damals übers Aktiensparen gehalten habe, würde er nochmals genau gleich halten: «Über die Zeit verteilt regelmässig zukaufen, nicht zu viel umschichten, nie kurzfristig Geld verdienen wollen, nur Geld einsetzen, das man kurzfristig nicht benötigt.»
Einen Unterschied nur gibt es zwischen dem Experten Schiltknecht und dem Experten Heri: Während man laut Schiltnecht allgemein «auf Qualität» achten und «sehr breit diversifizieren» soll, stellt Heri ein viertes Gebot auf: «Versuchen Sie nicht, den ‹richtigen Titel› zu finden – es gibt ihn nicht.»
Also empfiehlt Heri: «Kaufen Sie Index-Produkte.» Das ist langweilig, das ist unspektakulär, sei aber erfolgversprechend. «Mit dem Index sind Sie bereits so gut wie der Durchschnitt.» Was beim Klavierspielen oder beim Eiskunstlaufen extrem mühsam wäre, werde beim Geldanlegen kinderleicht: «Ohne eine Stunde Übung kann jede Person so gut sein wie die Profis im Durchschnitt.»
Nach meinem Tamedia-Einstieg sah ich neun Monate lang zu, wie die Kurse sanken. Im Juli 2001 habe ich zehn Sulzer-Aktien hinzugekauft für 5900 Franken, erhielt damit zwanzig Gratis-Aktien der ehemaligen Sulzer Medica (Centerpulse) geschenkt, die damals in den USA gerade in einen Rechtsstreit um Hüftgelenke verwickelt war. Ich setzte darauf, dass sich diese juristischen Probleme irgendwie lösen würden, was tatsächlich geschah. Ein Jahr später, im August 2002, verkaufte ich die Centerpulse-Aktien, im Februar 2004 die Sulzer-Aktien. So habe ich mit diesem Deal innert dreier Jahre rund dreissig Prozent Rendite erzielt und fast 1700 Franken Gewinn eingefahren – und das in einem widrigen Börsenumfeld.
«Kleinanleger überschätzen sich masslos»: Mir gegenüber sitzt ein dritter Experte, ebenfalls im Rang eines Professors. Thorsten Hens lehrt an der Universität Zürich, wo die reine Ökonomie gerne mit Erkenntnissen aus andern Wissenschaften, etwa der Psychologie, angereichert wird. Gemäss Hens verhalten sich Menschen nie so rational und kühl, wie es Erwin Heri oder Kurt Schiltknecht empfehlen. Kleinanleger diversifizieren nicht genügend breit und investieren auch kaum in den Index. Gemäss einer Studie der amerikanischen Zentralbank halten sie im Schnitt drei bis vier Titel – und zwar einfach von denjenigen Firmen, die ihnen nahe sind. «Meine Frau würde in die Modebranche investieren, mein Sohn in Fussballvereine.» Damit gehen Kleinanleger «unsystematische» Risiken ein, und dies erst noch bewusst.
Befragungen, die Thorsten Hens zitiert, zeigten immer wieder, «dass weit mehr als die Hälfte der Anleger überzeugt sind, sie könnten den Markt schlagen – was schon rein logisch nicht sein kann». Profis hingegen wie der überaus erfolgreiche US-Investor George Soros wären schon zufrieden, wenn sie «langfristig zwei bis drei Prozent besser abschneiden als der Markt»; Ähnliches traut sich übrigens auch Kurt Schiltknecht zu. Und Thorsten Hens eigentlich auch.
Der macht mit seinen Studenten gerne spielerische Experimente. Die erste Gruppe wirft eine Münze und notiert die Ergebnisse. Eine zweite Gruppe muss sich auf eine Folge von «Kopf» oder «Zahl» einigen, die sich zufällig ergeben könnte, ohne aber die Münze zu werfen. Resultat: Die erste Gruppe, welche die Münze wirft, erhält viel mehr Serien mit Kopf oder mit Zahl hintereinander. – Und was liest der Psychologe aus solchen Resultaten? «Dass Anleger schon nach einer kurzen Serie von Kopf oder Zahl vermuten, dass ein Trend vorliegen muss, obschon eine kurze Folge zufällig viel öfter vorkommt, als man denkt.»
Thorsten Hens spricht hier vom «Gesetz der kleinen Zahl», welches dazu führe, dass Aktienkurse gerne überreagieren – sowohl nach oben wie nach unten. «Menschen als Anleger verhalten sich wie adaptive Automaten. Steigt eine Aktie im Wert, ist das für alle andern ein Zeichen, diese Aktie auch zu kaufen. Man wiederholt, was gut gegangen ist, man lässt, was schlecht gegangen ist. Dabei müssten sie als Investoren genau das Gegenteil tun: wenn der Kurs schon so hoch gestiegen ist, diese Aktie verkaufen.» Dann sagt Hens: «Im normalen Leben lernt der Mensch. Ein Bub, der auf die heisse Herdplatte langt, macht das in aller Regel nur einmal.» Das nenne man «adaptives Verhalten», aber genau das lasse sich nicht auf die Börse übertragen.
Im April 2002 kaufte ich die nächsten Aktien: Diesmal bot die Jean Frey AG, die auch die Weltwoche herausgibt, eine Mitarbeiterbeteiligung an. Ich setzte noch 1000 Franken.
«Das Erschreckende», jetzt kommt Hens so richtig in Fahrt, «ist, dass die Profis samt den Analysten genau die gleichen Fehler machen wie die Kleinanleger. Sie machen drei Beobachtungen und halten sie für repräsentativ. Wenn eine Aktie drei Jahre lang gewinnt, bleibt sie ein Gewinner. Analysten empfehlen immer Gewinner-Portfolios. Und wenn eine Aktie zwei Jahre lang gesunken ist, wagen es nur wenige, hier zu investieren.» Das Resultat sind Überreaktionen, die etwas länger anhalten und etwas schärfer ausfallen können, als dies in der Modellwelt der klassischen Ökonomen vorgesehen wäre. Am Ende verlieren nicht nur Hausfrauen ihr Vermögen, auch gewisse Profis. Wie zum Beispiel die Winterthur-Versicherungen unter Erwin Heri oder die BZ-Visionsgesellschaften unter Kurt Schiltknecht. «Manchmal dauern vorübergehende Einbrüche eben zu lange», so Heri.
Hier ist der Moment gekommen für das berühmteste Zitat von John Maynard Keynes, der selber übrigens auch gerne mit Aktien handelte und darum wusste, dass «Märkte so lange irrational bleiben können», bis wir entweder «Konkurs» oder eben «tot» sind. Thorsten Hens zitiert also Keynes – «in the long run, we’re all dead» – und fährt dann seelenruhig fort: «Es kann manchmal rational sein, sich ebenso irrational wie der Markt zu verhalten.»
Das versucht Hens. Und während Heri und Schiltknecht nur kaufen und halten, macht Hens etwas anderes: Er kauft und verkauft. Er handelt. Nicht jede Minute, das wäre ihm zu mühsam, aber jeden Abend schaut er nach dem Index. Hat der sich bewegt, dann schichtet er via Internetbank sein Portfolio um. Seit 1. Januar 2003 verfolgt der Professor der Universität Zürich eine Strategie, vor der Erwin Heri, Professor der Universität Basel, dringend abraten würde: «Fünftes Gebot: Versuchen Sie nicht, mehr zu wissen als der ‹Markt›, denn der ‹Markt› weiss viel.»
Thorsten Hens setzt zunächst die Menge Geld fest, mit der er mitspielt. Dann schätzt er die Lage ein. Sein Horizont: ein Jahr. Für das laufende Jahr 2005 sieht er den SMI fundamental bei 5500 bis 5700 Punkten, was zu Jahresbeginn auch tatsächlich der aktuelle Stand war. Also legte er fünfzig Prozent seines Geldes in ein SMI-Indexzertifikat, fünfzig Prozent hielt er in cash. Im März schoss der SMI über die Marke von 6000 hinaus, was seiner Ansicht nach bereits «übertrieben» war.
Also verkaufte er zehn Prozent, er hält zurzeit noch vierzig Prozent. Würde der SMI eines Abends auf 6100 steigen, würde er die nächsten fünf Prozent, bei 6200 die übernächsten fünf Prozent verkaufen und so weiter. Stiege der SMI eines Abends bis auf 6800, würde Hens seinen Aktienanteil auf null hinabsenken. Das Gleiche mit umgekehrten Vorzeichen wird er tun, sobald die Kurse unter 5200 fallen. Dann kauft er zehn Prozent zu. Fällt der SMI weitere hundert Punkte, kauft er weitere fünf Prozent zu und so weiter. Würde der SMI eines Abends auf 4400 fallen, wären hundert Prozent seines Spielgeldes im SMI investiert.
Mit anderen Worten: Zurzeit investiert Hens stur gegen den Trend. Er will den Markt schlagen. Aber Heris «sechstes Gebot», das hält er ein: «Seien Sie diszipliniert.»
Dieses Stur-gegen-den-Strom-Schwimmen tauge nicht als Rezept für immer, weiss Thorsten Hens. Aber für den Moment. In der jüngeren Wirtschaftsgeschichte habe sich gezeigt, dass noch jedes Mal, wenn eine spekulative Blase zerplatzt war, eine Seitwärtsbewegung eingesetzt habe, die ein paar Jahre gedauert habe, aber äusserst volatil gewesen sei. Dieses Auf und Ab könne man ausnützen. Letztes Jahr jedenfalls ist sein Plan aufgegangen: Seine Rendite betrug sieben, acht Prozent.
Und was wird Thorsten Hens tun, wenn er seine fundamentale Einschätzung ändert? Wenn er glaubt, dass die Kurse nach oben gehen, und zwar in gewohnt völlig übertriebenem Ausmass? Dann steigt der Reiz, mit der Herde mitzulaufen, gerade für einen Experten wie Hens, der nicht daran glaubt, dass «der Markt immer Recht hat». Aber da niemand im Voraus wissen könne, wann die Party vorüber sein wird, empfiehlt Hens konsequent Indextitel mit Kapitalschutz. Die Banken bieten massenweise solche Produkte an: Da erhält man dann halt nur die halbe Kurssteigerung gutgeschrieben, dafür ist das Geld in Franken garantiert, das Verlustrisiko beträgt null, und aussteigen kann man jederzeit – hoffentlich noch rechtzeitig.
Was empfiehlt Thorsten Hens im umgekehrten Fall? Wenn der Anleger voraussehen sollte, dass es zum Crash, zur üblichen Übertreibung nach unten kommt? «Draussen bleiben. Abseits stehen. Nichts tun.» Die berühmten Hedge-Funds, die nun alle Banken den Kleinanlegern andrehen wollten, seien für Laien undurchsichtig und kosteten sehr hohe Gebühren. Exakt dasselbe sagt Kurt Schiltknecht. Exakt dasselbe sagt Erwin Heri.
Dessen «siebtes Gebot» lautet übrigens: «Haben Sie Spass, aber – strategy first.» Wenn Erwin Heri «Spass» haben will, tut er das Gleiche wie Thorsten Hens. Mit ein paar tausend Franken handelt er stur gegen den Trend und switcht bei ABB zwischen sechs und sieben Franken hin und her. In seinen früheren Büchern hat er noch empfohlen: «Legen Sie siebzig Prozent Ihres Spielgeldes in einen Index, aber machen Sie mit dreissig Prozent, woran Sie Spass haben.»
In seinem neuesten Buch, das «Moden und Mythen an den Anlagemärkten» heisst, gibt sich Heri von Kopf bis Fuss seriös: hundert Prozent Index, null Prozent Spass. Dieselbe Disziplin verlangt Kurt Schiltknecht: «Mit Gambling verlieren Sie im Durchschnitt immer.» Er hält sogar den Schweizer Index SMI für «riskant», weil der zu siebzig Prozent aus zwei Pharmariesen (Novartis und Roche), zwei Grossbanken (Credit Suisse und UBS) und einem Nahrungsmittelmulti (Nestlé) besteht. Man müsse seine Aktien breiter streuen. Das findet übrigens auch Thorsten Hens. Eine echte Diversifikation werde erst mit Index-Titeln erreicht, die zu einem Viertel in Asien, zu einem Drittel in Europa, zu gut vierzig Prozent in den USA und vielleicht zu zwei Prozent in den SMI investiert werden.
Meine persönliche Zwischenbilanz präsentiert sich so: Ich war risikofähig, sogar handlungsfähig, und zog meine Strategie durch alle fünf Crashs stur durch. Sobald sich eine Gewinnchance von dreissig bis vierzig Prozent ergab, habe ich diese realisiert – und sogleich reinvestiert. Die Verluste liess ich stehen, konsequent. Im einen schlimmen Fall habe ich versucht, die Verluste nachträglich zu «verschönern». So wie Kurt Schiltknecht bei der ABB, so kaufte ich bei den Zürich-Versicherungen nach den ersten zehn Titeln zum Kurs von 770 Franken etwas später zehn weitere Titel zum Kurs von 510, dann zehn nächste zum Kurs von 205 und schliesslich zehn zum Kurs von 50 anlässlich einer Kapitalerhöhung. Wie von Erwin Heri vorausgesehen, sitze ich zurzeit auf lauter Verlustpositionen: Bei Tamedia mit minus 11000 Franken, bei den Zürich-Versicherungen mit minus 7000 Franken, bei Ciba mit minus 1200 Franken, bei Novartis auf null und bei Jean Frey mit der Hoffnung auf ein Plus.
«Das Verhalten eines typischen Kleinanlegers», analysiert Thorsten Hens. «Er überschätzt sich masslos, führt verschiedene mentale Konten, bei denen er in erster, zweiter und dritter Linie Verluste vermeiden will und just mit dieser Absicht die Übersicht verliert über die Risiken, welche er tatsächlich eingeht.» Richtig. – Und ich bin damit sicher der Letzte, der Ihnen etwas empfehlen kann. Tun Sie, was Sie nicht lassen können, aber hören Sie auf sich selbst. Denn es kann Ihnen niemand etwas garantieren, sobald Sie mit ein bisschen Geld ein bisschen mehr Geld verdienen wollen als mit Bundesobligationen. Selbst Experte Heri endet seine Ausführungen jeweils mit einer Warnung vor seinesgleichen. «Achtes Gebot: Trauen Sie keinem!»